万亿地方债提速扩容 资金面年中迎大考

万亿地方债提速扩容 资金面年中迎大考

时代周报记者 王心昊 发自广州

单月地方债发行规模再度打破纪录。

6月3日，财政部公布了2020年5月地方政府债券发行和债务余额情况：5月份地方政府债券发行13025亿元，创地方债券单月发行量新高。截至5月底，2020年地方债券共发行31997亿元，其中新增债券27024亿元，再融资债券4973亿元。

这基本上完成了中央提前下发的额度：对比年初全国人大的授权额度，中央新增债券发行完成中央提前下达额度（28480亿元）的94.9%，其中一般债券5522亿元，完成中央提前下达额度（5580亿元）的99%、专项债券21502亿元，完成中央提前下达额度（22900亿元）的93.9%。

6月3日，财政部相关负责人回应地方债发行情况时指出，前5个月地方债券发行规模大幅增加，进度明显加快：新增债券发行27024亿元，同比增长85.3%；前5个月新增债券发行量完成全年地方新增债务限额47300亿元的57.1%，同比提高9.8个百分点。

“增加地方政府专项债规模，可以对稳投资起到促进作用，是积极的财政政策更加积极有为的体现。”中国社科院财经战略研究院副院长杨志勇在接受时代周报记者采访时强调，地方专项债债券的发行仍要考虑财政风险，即专项债应该有项目对应收益，且收益可以覆盖成本。“如果项目收益不足以覆盖成本，那么只有在财政注入足够多资金的情况下，让债券资金收益可以覆盖成本，专项债券才可以发行。”

下半年供给压力仍存

虽然地方债发行的年内高点已经过去，但是下半年的发行规模仍然可观。

根据2020年两会预算报告数据显示，今年拟安排的地方政府专项债券额度为3.75万亿元。而根据天风证券(5.960, -0.19, -3.09%)在近日公布的一份研报中的测算，按照专项债增加1.46万亿元额度，并假设其在9月底发行完毕，则6―9月每月新增专项债3650亿元，新增一般债893亿元，每月新增地方债供给将达到4500亿元。

“5月迎来税收高峰很大程度上是因为地方政府为满足1万亿元专项债5月底发行完毕的要求，将大量专项债赶在5月最后一周发行。”广发证券(13.640, -0.10, -0.73%)固定收益分析师刘郁在近日一份研报中指出，由于今年两会延期，地方债新增限额可能在6月才逐步下放到各地，比往年要晚。因此，地方债发行可能在7―8月再迎来小高峰，但预计仍会低于5月。

不仅发行规模可能会对市场造成压力，发行期限变长以及利率逐月降低，也反映出今年地方债发行的一些新规律。

据财政部数据，2020年4月，地方政府债券平均发行利率为2.91%， 较3月份的3.19%下降28个基点；1―4月，地方债券平均发行利率为3.31%，比2019年下降16个基点；平均发行期限15.5年，比2019年增加5.2年。

而方正证券(7.020, -0.04, -0.57%)的一份统计更能说明发行期限的变化：2018年，15年及以上期限发行占比仅为1.3%，2019年上升至18.6%，2020年以来更是进一步上升至44.1%。

对此，财政部相关负责人表示，债券期限的上升与项目之间更加匹配，特别是更好满足了交通、水利等长期限项目的融资需要。

但刘郁也在研报中指出，地方债期限拉长，可能会对超长债造成挤出效应，进而导致超长债“超跌”。“如5―10年期限地方债供给有所增加，再加上10年期特别国债的发行，挤出效应或从超长端转向中长端，给相应期限的国债和国开债带来短时调整压力。”

主销往商业银行

虽然地方债发行规模增长迅速，且在发行周期延长的同时利率不断下行，但地方债对于金融机构的吸引力并未减弱，市场对地方债的需求旺盛可从招投标倍数以及利率上浮点数上看出端倪。

从投标倍数来看，河南、新疆、青岛、宁夏、厦门、吉林、湖南等省区市的地方债投标倍数均超过10倍；而在利率上浮方面，除宁夏和新疆的地方债中标利率较下限上浮30个基点，其余省市的中标利率均只较下限上浮25个基点。

从投资者结构来看，地方债的配置主力依旧是商业银行，以4月为例，地方债4月总计发行2868亿元，托管数据显示全国性商业银行4月增持地方债2207亿元，同时减持国债和政金债，城商行和农商行亦有增持地方债。

“商业银行一直是地方债的主销方向。”珠三角某国有四大行地区负责人对时代周报记者指出，与其他产业类的信用债相比，地方债的资本占用更少；而相比同样有政府信用背书的国债而言，地方债也有比较明显的风险溢价。

该名负责人同时对时代周报记者透露，除了以上原因以外，地方分行配置地方债的数量往往与地方政府的财政存款有关联。“财政存款事实上是地方分行存款中极其重要的一部分，因此围绕财政存款而申购地方债也是维护好与地方政府关系的重要方法。”

央行流动性护航

每当到了地方债发行大月，关于流动性危机的阵风总会刮起。

而政府工作报告强调“稳健的货币政策要更加灵活适度”，加上面临大量的地方债发行，同时叠加1万亿元抗疫特别国债，多家机构均预计，央行有望通过一系列组合工具，投放更多流动性。

6月8日，央行提前一周“剧透”MLF将会续作：当日，恰逢有5000亿元MLF到期，央行除了公告新作1200亿元7天逆回购外，还表示“将于6月15日左右对本月到期的MLF一次性续做”。

受此影响，国债期货全线大涨，截至6月8日下午收盘，10年期主力合约涨0.32%，5年期主力合约涨0.22%，2年期主力合约涨0.19%。

值得注意的是，本周（6月8―12日）将会有7200亿元规模资金到期：Wind资讯数据显示，6月8日有5000亿元MLF到期，11日、12日分别有700亿元、1500亿元7天期逆回购到期。而纵观全月，除了6月8日到期的5000亿元MLF，6月19日还有2400亿元MLF到期。

“6月共有7400亿元MLF到期，叠加地方债发行压力以及适逢年中的季节性压力，6月份流动性压力客观存在。”民生银行(5.750, -0.01, -0.17%)首席研究员温彬在接受时代周报记者采访时指出，预计6月份，央行会采取“全面降准+MLF投放+逆回购”等多种货币政策工具组合，同时辅以“7天逆回购+28天逆回购”等长短搭配，保持市场流动性充裕合理和市场利率平稳。

不过，大多数市场人士均认为利率未必会在6月调降。

“本月MLF操作将延续上两次‘缩量价不变’的格局。”粤开证券固定收益首席研究员钟林楠对时代周报记者指出，目前MLF利率与市场利率相比仍然偏高，银行主动要量的意愿不会特别强；同时，央行近期的政策重心在于打击资金空转套利，推动市场利率向政策利率靠拢，为了保持政策的连贯性，不降息是更好的选择。