警惕量化宽松的

副作用

杨云高 特约撰稿人

面对新冠肺炎疫情造成的经济萧条，全球普遍通过大规模货币宽松应对。成效如何，尚难预料与评估。但作为药方，毒副作用是必然存在的，且可预见与判定。

这一轮宽松既是无奈之举，也与上一轮宽松带来的甜头有关。

为应对2008年次贷危机，当时美联储主席伯南克启动直升机撒钱，量化宽松才为多数人所了解。这副解药下去，美国度过了危机，经济重现繁荣。其中量化宽松的贡献到底几何，恐怕无法量化，也难以量化。

伯南克的量化宽松并不是新药方。日本在20世纪90年代就启动了量化宽松，当时地产经济泡沫破灭，为应对经济衰退和通货紧缩，日本央行不断调低政策利率，在政策利率降至零后，陆续进行量化宽松、购买风险资产、收益率曲线控制等几乎所有非常规货币政策。

数据显示，日本在20世纪90年代以来的经济增长始终在零附近波动，次贷危机后呈断崖式下跌，V型反弹后继续在零线上下波动。另一关键数据是CPI指标，1999年9月政策利率到零后，仍有一半以上月份 CPI 同比小于零。1999—2019年，20年间日本CPI约上涨 2%，居民名义工资收入反而减少11.3%，工资涨幅跑输通胀水平，普通居民并没有成为货币超发的受益者。

日本实施量化宽松并未达到期望目标，而这副药方也留下副作用，最为明显的莫过于贫富分化加剧。据 Kitao&Yamada（2019）测算，1994—2013年间，仅财富水平前40%的居民实现了财富增值，且财富水平越高增长幅度越大。前10%的居民财富累计增长 26.1%，后20%的居民财富反而缩水47.2%。

量化宽松导致贫富差距扩大，其中的机理是货币超发后的不同流向，均会带来财富的再分配。如流向商品市场，引发的通货膨胀对债务人有利；如流向资产领域，引发的资产泡沫对富人有利，且资产越多越有利。由于富人掌握更多信息、更强金融资源，超发的货币就更容易流向富人，呈现马太效应。

“药后反应”同样出现在2008年美联储量化宽松后。托马斯·皮凯蒂发布的研究数据显示，美国最富裕的1%的人，享受了美国从2009—2012年经济增长的95%。而富人的边际消费倾向低于穷人，又让美国面临总需求不足的问题，从而形成恶性循环。

另一组数据会发现更有趣有力的证据。麻省理工学院教授研究1980—2005年“新镀金时代”（由沃尔克的高度紧缩逐步转向格林斯潘货币放松的时期），数据显示，美国所有实际税前收入中，超过80%流向个人所得税缴纳额度最高的1%人口。这既佐证市场的马太效应，也佐证货币宽松带来的数据差异。

如今，原有的贫富差距并未消弭，主要经济体又开始货币宽松。世界很不太平，英国脱欧、美国内部撕裂动荡、全球民粹主义盛行，都与全球化有直接关系，但很少有人将之与量化宽松的货币政策挂起钩来。

金融资本催化的贫富分化和新冠肺炎疫情带来的经济衰退相比，前者是长期性的、隐蔽的、结构性的，因而毒性更大、影响力更根本，也更棘手。因此，必须对这种饮鸩止渴式的量化宽松予以警惕，并研究相应的对冲政策，防止历史的时钟陷入轮回。